ECB | European Central Bank 中文 关注 欧洲中央银行（ECB）是欧盟中采用欧元的国家的中央银行。其主要任务是维护欧元区的价格稳定性，从而保护单一货币的购买力。ECB还在定义和实施货币政策、进行外汇操作、确保支付系统顺畅运行方面扮演着关键角色。此外，ECB还参与银行监管和欧元区的金融稳定性。 ECB - European Central Bank ecb.europa.eu RSS ecb.europa.eu ECB | European Central Bank 中文 RSS thenote.app
辞旧迎新？超国家银行监管与企业投资构成 利用欧元区单一监管机制（SSM）建立所产生的外生变异，我们发现，相对于从受国家监管的银行借款的企业，从受超国家监管的银行借款的企业减少了其无形资产占比。该效应在监管改革之前并未出现，且在非 SSM 辖区中亦不存在。投资从无形资产向其他领域的再分配，对于小型和年轻企业更为显著，且似乎由短期信贷减少和抵押品标准的持续提高所驱动。 Out with the new, in with the old? Supranational bank supervision and the composition of firm investment ecb.europa.eu +1
银行竞争与信贷风险：资本的条件性作用 本文考察银行资本状况如何调节竞争对信贷市场信贷风险的影响，从而为关于银行竞争、放松管制及基于风险的监管的辩论提供信息。利用欧洲央行对 2020 年第二季度至 2025 年第三季度 19 个国家 146 家欧元区银行的监管数据，我们分析了该关系是否取决于银行的监管资本状况。研究发现，更大的市场权力与随后更高的信贷风险相关，而更强的资本充足率与更低的风险相关。关键在于，竞争主要降低资本充足银行的信贷风险，而对于资本比率较低的银行，这种效应微弱甚至不存在。通过将竞争与风险的测量与基于定价的机制相一致，本文对借款人风险渠道提供了直接的实证检验，并解释了竞争—风险文献中证据混杂的原因。研究结果强调，在评估金融稳定时，必须考虑竞争与审慎资本要求之间的相互作用。 Bank competition and credit risk: the conditioning role of capital ecb.europa.eu +1
基于 Transformer 的语言模型情感新闻度量 从财经新闻中测量情感对于经济学和金融学至关重要。现有的基于词典的方法在捕捉语境、否定词和语义结构方面存在局限。本文提出了一种利用基于 Transformer 的语言模型构建每日新闻情绪指数的框架。本研究评估了这些模型是否比传统词典方法更能准确表征情感。研究分析了来自 Factiva 的 143,755 篇财经新闻文章，使用 FinBERT 在句子层面进行情感分类，随后将这些预测聚合为文章层面和日度的情感指标。所开发的指数与现有基准指标进行了比较。一项重要贡献是对这些新指标进行了基于人类判断的验证。一项激励性任务涉及 444 名参与者，他们对财经新闻文章的一个子样本进行评分。这些共识性的人类评分作为自动化测量的外部基准。基于 Transformer 的测量方法表现出与人类判断更强的吻合度，并在区分情感类别方面具有更优的性能。研究结果表明，通过融入语境信息，Transformer 模型生成的情感指标与人类对财经新闻的情感评估更为一致。 Measuring sentiment news with transformer-based language models ecb.europa.eu +1
预测熵倾斜至 SPF 直方图：分析与应用 我们提出了一种直接方法，将调查密度预测纳入基于模型的预测分布中。美国专业预测者调查（SPF）的直方图预测包含了关于预期结果的丰富非参数信息，但现有方法依赖基于矩的近似，从而丢弃了部分信息。我们转而采用熵倾斜法直接作用于直方图概率本身，实现精确匹配。在将单直方图问题重新表述后，我们推导了多直方图情形的新的解析刻画，该情形通过迭代比例拟合（Iterative Proportional Fitting）求解，并适用于来自几乎所有模型的模拟密度。将该方法应用于具有时变波动率的贝叶斯向量自回归（Bayesian VAR）的实时预测，我们发现，相对于模型的基准预测，向 SPF 直方图进行熵倾斜显著提高了预测精度，尤其是在大衰退和新冠疫情时期。这种增益不仅限于 SPF 所针对的变量，也提升了系统中其他变量的预测表现。 Entropic tilting of forecasts to SPF histograms: analytics & applications ecb.europa.eu +1
产出缺口修订背后的因素 潜在产出和产出缺口的估算对于政策分析至关重要，但在实时数据中却不可观测且存在不确定性。本文考察了欧洲委员会、欧元体系、国际货币基金组织和经合组织针对欧元区及其成员国相关估算的修订情况。研究分析了 2002 年至 2025 年的预测版本，比较了各机构的可靠性，并分解了产出缺口修订的原因。研究发现存在显著的机构差异：在平衡样本中，欧洲委员会的修订幅度最小，经合组织的修订幅度最大。过去十年间，欧元体系的估算显著趋于稳定。产出缺口的修订主要受实际 GDP 数据和潜在增长率变化的影响；实时预测误差对这些修订的影响相对较小。面板回归显示，实际 GDP 数据修订与潜在增长率修订之间存在显著关联，表明初始潜在增长率估算会根据修订或出乎意料的 GDP 发展情况进行调整。研究结果凸显了实时产出缺口评估中固有的不确定性。因此，本文主张使用补充指标来衡量经济松弛程度。 The factors behind output gap revisions ecb.europa.eu +1
当企业不携款潜逃：来自企业贷款暂停的证据 暂停贷款还款是一种在危机期间提供流动性的广泛使用的政策工具。我们研究了 2020 年奥地利企业债务暂缓政策（moratoria）的参与率与实际效果，该政策要求银行暂时推迟符合条件的企业的贷款还款。利用资产门槛为 200 万欧元处的资格不连续性，我们记录了 44% 的参与率，远低于完全参与水平，这反映了该政策的货币成本以及企业对污名化的担忧。尽管参与率适中，暂缓政策在还款恢复后并未增加违约，却提升了投资与盈利能力。我们估计，每推迟 1 欧元还款，边际投资倾向为 47 欧分。我们将暂缓政策与赠款进行比较，赠款是美国企业支持的主要形式。该政策的一个关键特征是，救济由关系型贷款人实施，后者继续承担信用风险，保留对借款人的监督激励，并能通过未来的信贷决策可信地对其进行约束。尽管赠款的参与率更高，但我们的结果表明，暂缓政策在本质上有所不同，因为它 discourages 企业将流动性转移给股东，而是将其引导至生产性投资。 When firms do not take the money and run: evidence from corporate loan moratoria ecb.europa.eu +1
内生货币政策有效性 货币政策的有效性如何随政策周期而变化？紧缩与宽松对宏观经济的影响是否对称？本文采用非线性实证框架，允许金融敞口随宏观经济状况和货币政策变化而内生演化，以回答上述问题。我们提供了关于货币政策有效性如何随政策周期及经济状态变化的新证据。研究发现：(i) 在私人部门金融敞口较高的时期，货币政策向实体经济的传导更为强劲；(ii) 紧缩周期在短期内会增加金融敞口，进而放大进一步加息的效果，而宽松周期会降低金融敞口，日益削弱降息的效果；(iii) 在经济衰退期间实施紧缩会进一步加剧偿债压力，使货币政策效力更强；相反，若紧缩发生在扩张期，则货币政策的有效性并未受到实质性影响。 Endogenous monetary policy effectiveness ecb.europa.eu +1
去中心化金融化美联储？货币政策传导至稳定币存款利率 美联储的货币政策是否会影响与美元挂钩的稳定币利率？虽然主要稳定币发行方不支付利息，但投资者可通过将稳定币存入去中心化金融（DeFi）协议来获取收益。本文记录了传统短期利率与 DeFi 存款利率之间存在异常巨大且持续的利差，以及货币政策变动传导机制的微弱与不稳定。我们表明，在短期内，货币政策冲击会使稳定币利率与政策利率朝相反方向变动，从而推迟仅在中长期发生的趋同。短期效应的符号及趋同速度，取决于由加密货币价格反应引发的去杠杆强度相对于标准利率套利渠道的强度——这一效应受限于投资者在传统金融与去中心化金融之间进行跨市场配置的能力。 DeFi-ying the Fed? Monetary policy transmission to stablecoin deposit rates ecb.europa.eu +1
开放经济中的财政政策与行业溢出效应 HANK 政府支出在非贸易品服务上的占比过高。我们实证表明，政府支出冲击会刺激私人消费，并产生对商品部门显著的溢出效应，同时导致商品价格相对下降。我们利用两部门开放经济 HANK 模型对这些发现进行理论解释。不可保的收入风险与预防性储蓄导致私人消费出现持续的由收入驱动的扩张。在贸易品部门，进口强度与有限的劳动力再分配削弱了工资向价格的传导，从而匹配了观察到的协同波动。由此产生的支出转换使得尽管净出口恶化，贸易品产出仍呈现正向响应。家庭异质性与贸易开放度共同塑造了部门财政乘数。 Fiscal policy and sectoral spillovers in open-economy HANK ecb.europa.eu +1
欧洲央行工作人员欧元区宏观经济预测，2026 年 9 月 ECB staff macroeconomic projections for the euro area, September 2026 ecb.europa.eu +1
环境政策不确定性与清洁技术外商直接投资 本文考察环境政策不确定性是否通过削弱政策诱导的投资激励，从而损害美国清洁技术投资。利用 2007 年第一季度至 2019 年第一季度的美国绿地投资项目季度数据，并结合新颖的新闻驱动型指数分别衡量环境政策显著性与环境政策不确定性，我们发现政策不确定性显著抵消了环境政策的正向投资效应。在总体层面，环境政策不确定性增加一个标准差，可消除约 75% 的政策诱导的清洁技术项目数量增长，以及约 50% 的资本支出增长。这种抑制效应对外国投资者远强于国内投资者，这与跨境资本面临更大的信息摩擦一致。这些效应在不确定性冲击发生后的至少两年内持续存在，并得到国家和企业层面分析的佐证，尽管在细分层面的资本支出结果稳健性较弱。研究结果表明，政策可信度是清洁投资的一阶决定因素：一个雄心勃勃但被视为不稳定的环境政策框架，可能无法动员其旨在吸引的资本。 Environmental policy uncertainty and cleantech FDI ecb.europa.eu +1
学习违约概率与压力测试 我们利用随机森林（RF）方法分析了欧洲非金融企业的违约概率（PD），并评估了其对银行业压力测试的启示。为此，我们利用了企业财务报表数据（Orbis）和银行信贷登记数据（Anacredit）。研究表明，在压力测试中，随机森林相较于逻辑回归展现出更强的风险敏感性，揭示了情景严重程度对违约概率的非线性影响的新见解。此外，我们展示了如何基于随机森林的违约概率，在银行与企业网络中，通过贷款敞口作为负面情景的关键传导渠道，对银行业进行压力测试。对该网络中银行风险指数的细致检验，也揭示了随机森林凭借识别“尾部银行”的能力，在捕捉非线性方面具有更优越的表现。我们的工作对中央银行和银行监管机构均具有重要意义。 Learning probability of default and stress testing ecb.europa.eu +1
当大众发声：基于 Reddit 数据的 AI 驱动零售投资者情绪指标 散户投资者正在社交媒体上积极讨论市场，但衡量此类情绪颇具挑战。本文提出了 Reddit 散户投资者情绪指标（R-RISI），一种新型高频情绪测度。R-RISI 源自 2015 年至 2026 年 4 月期间投资与加密货币子版块（subreddits）中的 Reddit 帖子。大型语言模型（如 ChatGPT 5.1）被用于对帖子情绪进行分类，其在处理非正式语言方面比金融专用模型更为有效。该指标汇总每日正面与负面帖子，纳入用户参与度，并采用滚动 z 分数标准化。R-RISI 可针对不同资产类别、投资组合或个股进行定制，提供细粒度洞察。研究展示了不同子版块中情绪与讨论主题的演变过程。R-RISI 与现有情绪指标相一致，但提供更频繁、更及时的市场信号。实证证据表明，R-RISI 的变化包含对市场价格的显著短期预测信息。在市场压力期间，这一效应尤为明显，尤其体现在次日标普 500 指数回报上。R-RISI 为理解散户投资者行为及由情绪驱动的市场动态提供了有价值的工具，并配有在线仪表板用于定期更新。 When the Crowd Speaks: AI-based retail investor sentiment indicator with Reddit data ecb.europa.eu +1
隐藏在总量之中：欧盟劳动力参与率的周期性 我们估计了欧盟各地区劳动力参与率对增长冲击的周期性反应。我们采用份额法工具变量法和局部投影方法，基于 2000 年至 2020 年涵盖 15 个国家和 114 个地区的欧盟劳动力调查微观数据进行分析。总体劳动力参与率表现出显著的韧性，这与文献中记录的美国高度周期性的参与率形成鲜明对比。然而，这种韧性掩盖了显著的结构性异质性：男性参与率显著下降，而女性参与率保持稳定，这反映了行业分割和附加工人效应。年轻劳动者表现出最持久的反应，其影响可持续长达八年，这与通过人力资本侵蚀导致的滞后效应一致。受教育程度较低和非本土劳动者承担了不成比例的就业成本。研究结果表明，总体闲置指标可能遗漏与货币政策、财政政策和结构性改革政策相关的重要分配维度。 Hidden in the aggregate: the cyclicality of EU labour force participation ecb.europa.eu +1
欧元区银行的融资结构及传导机制 本文通过聚焦银行融资结构的作用，研究了欧元区货币政策的利率传导机制。我们利用银行层面资产负债表数据，估算了对非金融企业贷款的利率传导。在此过程中，我们将贷款利率的反应与融资结构特征进行交互分析，结果表明，相较于依赖货币市场融资的银行，更多依赖债券发行的银行对政策变化的反应较弱。最后，我们检验了资产负债管理渠道的存在性，发现那些同时具备长期负债（更高的债券占比）和较长贷款利率固定期（更高比例的固定利率贷款）的银行，其贷款利率对政策冲击的反应最为微弱。 Banks’ funding structures and pass-through in the euro area ecb.europa.eu +1
欧元区的国内通胀和周期性通胀 欧洲中央银行（ECB）以 headline inflation 为目标，同时也监测国内决定的通胀。这是因为国内通胀影响货币政策传导，并反映潜在的价格压力。ECB 使用“国内通胀”和“超级核心”通胀作为衡量该国内成分的关键代理指标。“国内通胀”侧重于进口份额较低的项目。“超级核心”通胀追踪对商业周期敏感的项目。本文详细阐述了这些指标的方法论并更新了其输入数据，同时提出了未来更新中增强稳健性的改进方案。文中解释了因 HICP 编制采用新的 ECOICOP v2 分类而产生的变化。对于国内通胀，引入了更新的进口份额数据和方法论变更，如固定项目构成。对于超级核心通胀，讨论了识别欧元区商业周期指标的难点。本文提出对先前方法论进行改进，核心仍保持菲利普斯曲线方法。最后，展示了两种指标的最新版本及其关键特征。 Domestic and cyclical inflation in the euro area ecb.europa.eu +1
2024 年和 2025 年欧洲体系货币政策工具及其货币政策执行框架的使用 欧洲系统通过一套货币政策工具（MPIs）实施货币政策。本报告回顾了 2024 至 2025 年间 MPIs 使用的主要变化，以及欧洲系统货币政策实施框架的相应发展。在货币政策的顺畅传导支持下，通胀率回归至欧洲央行中期目标 2%。在完成 2022 年和 2023 年的加息周期后，欧洲央行于 2024 年 6 月开始下调关键利率。这一宽松阶段伴随着资产负债表的进一步正常化：货币政策债券组合的头寸持续到期退出，第三系列定向长期再融资操作（TLTRO III）项下提供的资金已于 2024 年 12 月全部偿还。2024 年 3 月，欧洲央行在完成审查程序后，宣布对其货币政策实施的操作框架进行多项调整。最后，抵押品框架保持广泛，临时性危机相关措施逐步退出，气候相关考量得到进一步整合。 The use of the Eurosystem’s monetary policy instruments and its monetary policy implementation framework in 2024 and 2025 ecb.europa.eu +1
结构性改革能否释放私人投资？ 本文考察了 1975 年至 2020 年间 26 个发达经济体中劳动力市场与产品市场改革对私人投资的影响。为此，我们将关于重大结构性改革的叙事型数据库与局部投影法及增广逆概率加权法相结合。研究发现，一项重大的劳动力市场改革通常在六年内使实际私人投资水平累计增加 5%，而一项重大的产品市场改革的影响为 3%。结构性改革在刺激私人投资方面尤为有效，前提是私营部门能够获得充足的外部融资且法治健全。总体而言，我们的研究结果表明，结构性改革在提升发达经济体的私人投资及长期增长前景方面发挥着重要作用。 Can structural reforms unleash private investment? ecb.europa.eu +1
货币政策与企业就业预期的刚性 本文考察货币政策公告如何影响企业的就业预期。利用德国调查数据，我们将高频货币政策意外冲击与调查回应日期相结合，识别货币政策对企业层面预期及随后就业的即时与动态影响。紧缩性冲击导致企业立即且持久地向下修正就业计划，最终降低就业增长。最初，招聘计划被削减，而裁员随后增加。生产预期的调整频率是就业预期的两倍，但回退更快，这与劳动力市场刚性更强一致。劳动力市场制度塑造了这些反应：受最低工资约束或集体谈判覆盖率较低的企业，其就业预期修正幅度更大。财务约束较强的企业表现出不成比例更大的向下修正，表明金融加速器机制已在预期形成阶段发挥作用。由于企业在宏观数据显现影响之前便已调整计划，就业预期为货币政策向劳动力市场传导提供了早期指标。 Monetary policy and the rigidity of firm employment expectations ecb.europa.eu +1
禁止货币融资：经济视角 本文从经济学视角考察欧洲对货币融资的禁令。该禁令旨在保护中央银行在货币政策上的独立性，以确保物价稳定；同时寻求维持财政纪律，防止财政政策阻碍货币政策。该禁令有助于将货币与财政职责分离，符合货币主义等理论。欧洲现行的禁令较以往欧洲规则及其他主要货币区的规则更为严格。欧洲央行负责监督合规情况，依据欧盟法规及既往案例确立标准。三十年来，该禁令大体得到遵守，尽管部分冲突需要采取纠正措施。近期危机促使人们提出重新解释或绕过该禁令的建议，例如“直升机货币”或政府债务注销。此类建议很可能损害货币融资禁令。这最终可能削弱物价稳定与健康的公共财政。 Prohibition of monetary financing: an economic perspective ecb.europa.eu +1
欧洲央行行长致欧洲议会议员杰拉尔德·豪瑟先生关于数字欧元的信 Letter from the ECB President to Mr Gerald Hauser, MEP, on digital euro ecb.europa.eu +1
生产网络中的金融摩擦与货币政策的传导 我们表明，货币政策传导不仅受部门自身金融摩擦的影响，还受更广泛生产网络中普遍存在的摩擦所塑造。后者作为间接摩擦，放大了货币政策对产出和价格的影响，并在实证上占据主导地位。这种放大效应源于下游需求渠道：面对紧缩政策，客户减少中间品采购。这一效应部分被上游成本渠道所抵消，该渠道反映了当融资成本上升时，供应商为保护利润率而提高价格。我们在一个包含投入产出关联和营运资金约束的多部门一般均衡模型中检验了这一机制。 Financial frictions across the production network and the transmission of monetary policy ecb.europa.eu +1
欧元区宏观风险专家组的宏观风险时间序列工作组 本文引入宏观计量工具，以识别欧元区经济的关键风险驱动因素，并评估通胀与增长基准预测周边的风险。分析采用了大量风险因子，包括非金融因子，并运用序贯选择方法辅以稳健性检验。为此开发了一套 MATLAB 工具箱以支持分析，其中整合了分位数回归模型及一种新颖的参数倾斜方法。本文丰富了关于在分位数回归模型中处理疫情时期数据的文献，为风险因子分析提供了新见解。结果表明，风险因子的预测内容取决于预测期限、时间点及目标，凸显了风险评估的复杂性。研究发现，劳动力市场指标对于评估上行通胀风险具有相关性，但其对下行风险的预测能力有限。相比之下，不确定性、货币与信贷指标在下行通胀风险方面表现更佳，而金融条件与货币指标则与增长风险相关。研究指出，由于风险指标组之间存在互补性，综合风险因子框架在密度预测中优于单因子设定。实证应用展示了这些工具的政策相关性，能够提供及时信号并准确跟踪实际结果。鉴于其预测表现具有时变性和状态依赖性，建议定期对模型设定进行绩效评估，以维持其可靠性。 Macro-at-Risk in the euro area Expert Group on Macro-at-Risk Time-Series Workstream ecb.europa.eu +1
评估近期能源冲击背景下补偿性财政措施的实施空间 本框图评估了欧元区政府在近期能源冲击背景下采取补偿性财政措施的空间。它考察了可用的财政空间，回顾了迄今为止提供的酌情财政支持，并评估了当前通胀环境是否产生了额外收入，从而可部分资助当前及未来的措施。本框图得出结论：鉴于财政空间较 2022 年能源危机期间更为受限，且通过通胀驱动收入实现自我融资的空间有限，因此财政支持更应做到临时性、针对性和定制化。 Assessing the scope for compensatory fiscal measures in response to the recent energy shock ecb.europa.eu +1
青年就业与劳动力需求降温 年轻劳动者的就业前景是否比整体劳动力市场恶化得更严重？本框分析了不同年龄和技能群体在实体经济活动背景下的劳动力市场走势。结果显示，近期年轻劳动者确实面临更为严峻的就业市场。然而，考虑到与真实 GDP 走势的关系，奥肯定律残差表明，这种疲软大体符合正常的周期性动态，同时也反映了年轻劳动者对经济周期具有更高的敏感性，以及后疫情复苏期间强劲的就业增长。 Youth employment amidst cooling labour demand ecb.europa.eu +1
捕捉通胀预期（脱）锚定及基于调查的指标揭示了什么 本框利用来自消费者、企业和专业预测者的调查数据，从水平、高阶矩及冲击敏感性三个维度，评估近期能源价格冲击后长期通胀预期的锚定情况。一种能够反映这些不同主体在预期模式、不确定性水平和偏差方面结构性差异的整体性方法，得出了三项主要结论。首先，水平锚定大体成立：专业预测者的长期预期仍维持在 2%，而企业和消费者的预期仅小幅上调，且仍主要将近期通胀上升视为暂时性现象。其次，分歧程度和高通胀尾部风险相较于 2022–2023 年的峰值仍受控，尽管消费者和企业的信号弱于专业预测者。第三，虽然消费者（不同于专业预测者）倾向于随短期预期同步调整长期预期，但自中东战争爆发以来，长期预期对短期预期的敏感性并未增强。总体而言，长期通胀预期看似大体锚定，但仍需持续密切监测。 Capturing inflation expectations (de-)anchoring and what survey-based metrics are telling us ecb.europa.eu +1
ECB-BIG 指数：追踪欧元区的信贷状况 本框介绍了欧洲央行广义中介指数（ECB-BIG），这是一个旨在及时评估欧元区中介条件的新指标。ECB-BIG 指数汇总了涵盖银行与非银行信贷条件的大量变量信息，并补充了更为狭义定义的金融条件指标。该指数还通过衡量信贷冲击对投资的影响，为货币政策向实体经济的传导提供洞察。目前，该指数显示自中东战争爆发以来，信贷条件呈现适度收紧态势。 The ECB-BIG index: tracking credit conditions in the euro area ecb.europa.eu +1
不知的成本：不确定性如何拖累欧元区经济 经济不确定性——即家庭、企业、投资者和政策制定者难以评估经济前景的程度——近年来随着接连的地缘政治和贸易政策冲击而显著上升。本文回顾了各类不确定性代理指标的最新发展，表明衡量地缘政治和贸易政策不确定性的指标持续处于高位。不确定性冲击对商业投资的负面影响通常比其对私人消费的影响更大且更为持久。这一结果在不同类型的不确定性度量指标下均成立，即使采用使用外生工具的其他实证方法亦然。同时，更为细致的评估显示，不同类型的投资之间存在差异，其中无形投资对短期不确定性的敏感度通常低于有形投资。此外，耐用品和服务支出在不确定性上升后受到的影响最为强烈，而服务支出的复苏则更为漫长。 The cost of not knowing: how uncertainty weighs on the euro area economy ecb.europa.eu +1
MuSE：用于压力测试的多重宏观金融情景模拟引擎 我们设计了一个计量经济学框架，用于模拟可用于自上而下压力测试的多种不利宏观金融情景。首先，我们构建了一个金融压力指数，该指数基于从大量每日金融指标数据中估计的非参数 Copula 所生成的冲击。其次，我们在一个大型多国贝叶斯向量自回归（VAR）模型中，在基于 Copula 的金融冲击条件下模拟宏观经济指标的联合动态。我们将此框架称为“多重宏观金融压力情景模拟引擎”（MuSE），它使我们能够复制数千种宏观金融压力情景，其中金融部门产生的不利冲击传导至整体经济，引发显著的宏观经济波动。我们通过生成受过往危机启发的众多情景来展示该框架的功能，这些情景捕捉了源于金融市场、主权债务和地缘政治紧张局势的压力。利用基于近期欧盟范围压力测试的自上而下偿付能力压力测试模型，我们测算了欧元区银行的资本消耗，并发现在此时点，由股市和主权冲击引发的不利情景似乎对欧元区银行体系的韧性构成最大威胁。 MuSE: a multiple macro-financial scenario simulation engine for stress testing ecb.europa.eu +1
利用收益电话会议数据预测欧元区职位空缺率 我们分析从企业盈利电话会议中提取的文本信息是否有助于提高欧元区职位空缺率的预测。利用总部位于欧元区的企业的通话记录，我们基于与劳动力市场压力相关的关键词构建了一个月度劳动力需求指标，并将其纳入混合频率贝叶斯向量自回归模型，与标准的硬指标和软指标一同使用。准实时评估表明，盈利电话会议提供了及时且有价值的信号，可用于追踪职位空缺的动态变化。在各类软指标中，限制生产供给的因素带来的预测增益最大；而一旦纳入定性信号，失业等真实劳动力市场指标所增加的预测价值甚微。预测改进主要源于制造业部门的信息，其信号比服务业的信号具有显著更高的信息含量，尤其是当与盈利电话会议信息结合时。总体而言，我们的结果凸显了高频文本信息在提升欧元区短期劳动力需求预测方面的有用性。 Forecasting the euro area job vacancy rate with earnings calls data ecb.europa.eu +1
欧洲的创业资本缺口与高增长企业的融资 本框图考察欧盟风险资本市场的发展及其对企业融资与增长的影响。欧盟风险资本规模仍然有限，且分散于各国市场，在融资后期阶段尤为明显，这些缺口部分由非欧盟投资者填补。尽管来自欧盟外部的风险资本有助于企业扩张，但过度依赖外部投资者可能会削弱欧洲保留其创业生态系统所产生经济收益的能力。与此同时，欧洲的风险资本似乎总体上精准投向高绩效企业，表明其支持增长具有巨大潜力。因此，深化和整合欧盟风险资本生态系统的政策行动，有助于加强欧盟经济。 Europe’s venture capital gap and the financing of high-growth firms ecb.europa.eu +1
重质量而非数量。内部评级法模型中监管资本附加值的驱动因素 银行使用内部模型以风险敏感的方式估算资本要求，但须遵守银行业监管规定所设定的一系列规则。然而，这些模型并非完美无缺，模型的使用存在缺陷，例如过度简化或错误假设。因此，风险可能被低估。这种情况在模型用于评估银行偿付能力风险时尤为棘手。本文针对此类模型风险填补了文献中的一个重要空白。我们发现，一小部分高严重程度的模型缺陷导致了监管资本附加项所施加的大部分反事实风险加权资产（RWA）负担。我们将这些根本性的合规问题追溯至《资本要求条例》（CRR）的若干条款，这些条款主要规范银行对内部评级法（IRB）相关数据的处理。我们的研究结果有助于改进对内部评级法银行的监管，通过提出更高效地利用稀缺监管资源的方法。 Severity over quantity. Drivers of supervisory capital add-ons in internal ratings-based models ecb.europa.eu +1
欧洲与美国的在职搜寻：预防性动机与职业阶梯动机 尽管雇主间（E2E）的职位转换目前已有大量文献记载，但仅凭这些数据无法揭示推动劳动力流动的驱动力：究竟是谁在求职、出于何种原因，以及求职行为如何转化为实际的职位转换。 利用来自欧洲央行和纽约联储消费者预期调查的创新性面板数据，我们首次对欧元区11个国家和美国的工作在职求职（OJS）及E2E流动情况进行了系统性的跨国分析。 我们的数据独具特色，不仅针对求职者，还针对所有劳动者直接测量了在职求职及其动机（预防性求职的动机是预期失业，职业晋升的动机是薪资满意度）。 我们发现，在职求职现象普遍存在，在职劳动者占求职者的大多数，且该现象能有力预测就业端到端（E2E）的流动。求职动机存在显著差异：欧洲以预防性求职为主，而美国则以职业晋升为主。在职求职具有高度持续性，有40%的求职者即使在入职新岗位后仍继续求职。 On-the-job search in Europe and the U.S.: precautionary vs. job ladder motives ecb.europa.eu +1
感受到的热量不均：能源价格与家庭消费 本框图考察了能源价格冲击对欧元区家庭产生的总量效应与分配效应背后的机制，其灵感源于中东战争爆发后能源价格近期急剧上涨。基于一个针对欧元区标定的定量异质性代理人新凯恩斯模型，本文表明，能源价格冲击通过实际收入损失减少总消费。这一负担不成比例地落在流动性受限的家庭身上，这些家庭在家庭预算中用于能源的支出占比更高，且缺乏足够的资源来吸收此类价格冲击。 Feeling the heat unevenly: energy prices and household consumption ecb.europa.eu +1
冲击在部门间的传导以及部门价格的动态变化 本文在一个大型贝叶斯向量自回归（BVAR）模型中研究了美国部门生产者价格的动力学，其中投入产出（IO）矩阵被用于构建其长期关系。该模型在不于模型结构中显式设定此类机制的情况下，提供了部门溢出渠道驱动 headline 通胀的证据。headline 通胀的预测精度与专业预测家调查（Survey of Professional Forecasters）相当，且高于采用 Minnesota 先验的标准 BVAR 生成的预测，证实了 IO 矩阵长期先验传达了关于数据的相关信息。对油价冲击的研究表明，加入生产网络先验会改变冲击的传导路径，从而放大 headline 通胀。跨部门来看，对油价冲击的峰值价格反应随石油强度增加而上升。一旦纳入生产网络，即便是如谷物价格冲击这样 narrowly 部门特定的扰动，也会产生不可忽视的总效应。部门不对称性对于评估宏观经济冲击（如能源价格冲击和货币政策冲击）的宏观经济后果至关重要，因为价格调整较慢的行业会放大通胀的持续性，即使冲击已经消散。 The transmission of shocks across sectors and the dynamics of sectoral prices ecb.europa.eu +1
追踪中东战争对欧元区消费的涟漪效应 中东战争的爆发引发了欧元区消费者信心的急剧恶化，其幅度与俄罗斯入侵乌克兰后观察到的情况相当。本框利用欧洲央行消费者预期调查的微观数据，考察信心下降与实际消费行为之间的关联程度。分析显示，2026 年 4 月名义消费增长显著放缓，主要由可自由支配支出减少所驱动，尤其是高收入家庭。展望未来，若家庭预期实际收入将遭受持久损失，消费前景可能面临额外的下行风险。 Tracing the ripple effects of the Middle East war on euro area consumption ecb.europa.eu +1
主观收入与就业动态 我们提出一种利用纽约联储消费者预期调查（NY Fed Survey of Consumer Expectations）中的主观预期数据来估计收入、就业和就业动态的新方法。这些数据提供了对未来收入报价及接受概率的信念，直接揭示了反事实结果，并在更弱的假设下实现识别。我们的框架避免了使用实现结果（realized outcomes）的模型所面临的样本选择偏差和未观测异质性偏差。第一步的固定效应回归识别风险、持续性和转换效应；第二步的广义矩估计（GMM）恢复未观测异质性（如能力、流动性和匹配质量）的协方差结构。我们发现，个体生产率成分的风险和持续性低于以往研究，但能力和匹配质量的异质性更大。模拟表明，简化形式的估计因工作转换和排序而高估了个体层面生产率的持续性和波动性。在考虑异质性后，波动性下降并在收入分布中趋于平坦。这些结果凸显了预期数据的重要性。 Subjective earnings and employment dynamics ecb.europa.eu +1
让树木做出决定：FABART。一种用于非线性石油冲击传导的非参数因子模型 关于石油供应新闻冲击如何影响经济的问题，是当前宏观经济学研究的前沿课题。为回答这一问题，研究者开发了一种名为因子贝叶斯加性回归树（Factor Bayesian Additive Regression Tree, FBART）的新模型。该模型是一种非线性因子增强向量自回归模型，能够处理大规模数据集，并允许从数据中识别出非线性关系。本研究将该模型应用于包含石油供应新闻冲击的大型美国宏观金融数据集。结果表明，同等规模下，负向石油供应新闻冲击对经济的影响比正向冲击更为强烈且持久。石油供应新闻冲击的影响在工业生产、金融变量和股票价格方面尤为显著。此外，这些冲击对就业的影响在美国各州间存在显著差异：制造业密集地区经历更明显的收缩，而能源生产州则在负向石油供应新闻冲击后出现部分抵消的动态效应。石油供应新闻冲击与其对经济的影响之间呈现非线性关系：小幅冲击效应较弱，中等规模冲击则影响更为显著。总体而言，本研究为理解石油供应新闻冲击如何传导至经济提供了新见解，并强调了考虑非线性关系和区域差异的重要性。 Let the tree decide: FABART. A non-parametric factor model for nonlinear oil shock transmission ecb.europa.eu +1
黑暗中的一处光点：利用人工智能评估金融稳定性风险 金融稳定风险由两个不同组成部分构成：脆弱性与可能的触发事件。尽管在脆弱性度量方面已取得显著进展，但对可能触发事件的评估仍主要依赖定性方法。为填补这一空白，我们利用大语言模型，从 2005 年至 2026 年间的大量金融新闻文章中提取潜在触发事件的严重程度与发生概率（SPOT）信息。SPOT 指标在重大历史触发事件发生前有所上升，能够准确识别触发来源，并有助于提升对经济下行风险的前瞻性模型估计。结果表明，基于人工智能的文本信号提取是改善金融稳定风险监测的一条有前景的途径。 A SPOT in the dark: using AI to assess financial stability risks ecb.europa.eu +1
向量自回归中的阈值内生性：重新评估货币状态依赖性 我们构建了一个内生阈值向量自回归模型（VAR），以解决阈值变量与简化式创新项之间的同期依赖问题——这是当制度指标与系统动态共同决定时普遍存在的一个问题。一种基于制度特定 Copula 的控制函数在无工具变量的情况下消除了这种依赖，且不对阈值的边缘分布施加参数假设，同时保留了线性制度内最小二乘结构。我们通过脉冲响应中的过度敏感性和过度传播误差刻画了由此产生的设定偏误，阐明了在制度内生情形下的结构识别与代理变量 SVAR 识别，并确立了在生成控制下 Chan 型阈值渐近性仍然有效的条件。Hermite 筛法扩展能够容纳尾部依赖和非对称依赖。蒙特卡洛证据表明，忽视内生性会导致显著的扭曲。将该框架应用于货币传导机制分析，其避免了线性 VAR 所呈现的价格谜题和持久性谜题，提供了依赖于制度的牺牲率，并使估计出的制度与历史上的通胀时期相吻合。 Threshold endogeneity in vector autoregressions: reassessing monetary state dependence ecb.europa.eu +1
《巴黎协定十年后：应对气候不确定性与临界点》 气候危机是一项紧迫的、由人类驱动的系统性挑战，其影响正通过日益频繁和严重的极端事件不断显现。尽管 2015 年《巴黎协定》推动了全球气候治理，但实施力度仍不足以将升温控制在远低于 2°C 的范围内，并追求 1.5°C 的目标。加速的风险、相互交织的危机以及潜在的临界点表明，如果当前的温室气体排放轨迹持续下去，气候变化可能变得无法应对。本文提出三项贡献：首先，探讨为何我们未能果断采取行动，突出持续存在的认知差距、相互竞争的优先事项以及缺乏雄心勃勃气候行动的政治激励；其次，借助 NGFS 气候政策情景、气候政策“不可能三角”及预防原则，阐明不确定性下的政策制定权衡；第三，回顾政策、金融和技术杠杆，以加速公正的绿色转型。亟需一种新的气候政策范式：一个系统性、预防性、适应性且激励相容的框架，能够在概率认知不足的情况下，“扭转天平”，避免不可逆转的气候损害。 The Paris Agreement ten years later: Navigating climate uncertainty and tipping points ecb.europa.eu +1
欧元区人工智能的采用与投资：来自协调后企业层面数据的见解 本文利用来自 12 个国家超过 6,000 家企业的调查数据，研究了欧元区企业的人工智能（AI）采用情况。AI 正在迅速普及，但分布并不均匀，其采用程度因国家和企业特征而存在显著差异。约 70% 的企业在某种程度上使用了 AI，但仅有少数企业认为其采用程度显著。荷兰、芬兰和奥地利的采用率最高，而意大利和爱尔兰则相对滞后。规模较大、成立时间较新且专注于技术行业的企业处于 AI 采用的前沿。企业预期 AI 将提升业务流程，但技能缺口、数据隐私问题以及集成障碍阻碍了其广泛使用。内部资金是 AI 采用的主要融资来源，辅以赠款和补贴贷款。AI 的使用与生产率、收入、投资及销售价格预期的提升相关，尤其是对于重度采用者。目前尚无迹象表明 AI 会降低整体就业水平；相反，它与就业增长相关。然而，AI 采用尚未影响企业的通胀预期。 Adoption and investment in AI across the euro area. Insights from harmonised firm-level data ecb.europa.eu +1
大型能源价格冲击对银行信贷的影响 本研究考察了俄罗斯入侵乌克兰后能源价格大幅冲击对企业银行信贷的影响。为隔离该冲击的因果效应，研究将高能源密集型企业的银行信贷与相似的低能源密集型企业信贷进行比较。冲击发生后，流向高能源密集型企业的银行信贷持续下降，其新贷款利率上升，其他贷款条款也趋紧。在信贷分布的全貌中，较安全的企业减少了未使用的信贷额度，且新银行贷款利率保持不变；而风险较高的企业则以更高的利率借款。 The effects of a large energy price shock on bank credit ecb.europa.eu +1
中央银行、债务管理者以及德国国债回购市场的特殊性 2016 至 2017 年，尤其是 2022 至 2023 年，德国政府债券的回购利率溢价（specialness）上升，常被认为与欧洲央行资产购买计划对这些证券的吸收有关。本文首次通过联合分析 2015 至 2024 年间德国金融代理局（DFA）的每日二级市场交易与回购操作，以及欧洲体系在 Bunds 上的交易，揭示了债务管理办公室如何缓解此类影响。我们得出两点结论：第一，欧洲体系购买对回购利率的压制作用约为 DFA 购买的四倍（每 1% 自由流通量分别对应 0.4 个基点与 0.1 个基点），而 DFA 回购出借则使回购利率上升约 0.2 个基点（每 1% 未偿规模）。我们的证据表明，DFA 的干预有助于缓解由稀缺性引发的溢价。第二，在高杠杆基金对债券需求上升的背景下，整体缓解效应受到回购市场分割以及设施本身设计的制约；这些设施旨在防止抵押品短缺和无法交割，而非提供价格支持。 Central banks, debt managers, and specialness in the Bund repo market ecb.europa.eu +1
生产网络中的进口关税传输 我们发现，美国进口关税对美国制造业部门是产生供给侧效应还是需求侧效应，取决于受影响的部门在美国生产网络中的位置。利用美国制造业部门面板数据中的局部投影方法，我们发现美国进口关税——包括 2018–19 年的关税上调——通过两种不同渠道导致部门产出收缩：(1) 关税上调对那些在生产中使用来自受关税影响部门的产品作为投入的部门构成负向供给冲击，从而使其面临上升的投入成本；(2) 关税上调对那些客户部门因关税而遭受负向供给侧效应、进而减少生产的部门构成负向需求冲击。我们表明，这些结果与一个具有生产互补性的 stylized 生产网络模型一致。总体而言，我们的发现表明，关税显著降低了美国制造业产出，而投入产出关联在理解进口关税冲击向产出和生产者价格传导过程中的作用至关重要。 Import tariff transmission in a production network ecb.europa.eu +1
细节中的魔鬼：基于简约主体建模框架评估可释放宏观审慎资本缓冲的状态依赖尾部效应 本文开发了一个基于代理的框架（DeTail），用于评估可释放宏观审慎资本缓冲的状态依赖尾部效应。该模型包含异质性的企业、家庭和银行，以及一个中央银行，所有主体在一个完全整合、存量流量一致的框架内互动，从而内生地生成信贷周期。利用这一方法，我们评估了时变资本要求如何影响信贷增长、企业和家庭违约率以及银行损失在信贷周期中的时变分布。政策实验表明，在经济下行期释放资本缓冲可通过改善风险较高（左尾部）的信贷结果来维持信贷供给，降低企业和家庭违约率，并通过限制尾部银行损失来支持宏观金融韧性。同时，在经济上行期积累资本缓冲所施加的成本微乎其微，且不会显著制约信贷投放。这些发现支持积极运用可释放缓冲以缓解系统性风险并平滑信贷周期，同时不削弱银行体系。 The devil in the DeTail: assessing state-contingent tail effects of a releasable macroprudential capital buffer using a parsimonious agent-based framework ecb.europa.eu +1
欧元计价证券融资和场外衍生品市场信贷条款与条件调查（SESFOD）——2026 年 9 月 Survey on credit terms and conditions in euro-denominated securities financing and OTC derivatives markets (SESFOD) – September 2026 ecb.europa.eu +1
欧洲央行近期与非金融企业接触的主要发现 本框汇总了欧洲央行工作人员与欧元区 76 家主要非金融企业代表近期接触的主要发现。根据这些交流情况，主要发生于 2026 年 6 月 22 日至 7 月 1 日期间，第二季度活动温和增长，预计第三季度将保持类似势头。虽然中东战争对消费者支出造成一定拖累，但整体对活动的影响似乎有限，因为部分企业受益于竞争减弱和预防性库存积累。就业动态相对疲软，许多企业处于削减成本模式。第二季度销售价格上升更快，反映了由中东冲突引发的油价上涨的传导效应。然而，此前调查轮次预期的加速幅度低于预期，预计未来将有所放缓。接触方继续预期工资增长将放缓。 Main findings from the ECB’s recent contacts with non-financial companies ecb.europa.eu +1
